BlackRock बनाम Grayscale: वह मुकदमा जिसने Wall Street के लिए Bitcoin का दरवाज़ा खोल दिया

जब दो बड़े, कीचड़ से सने दरियाई घोड़े आपस में लड़ते हैं, तो पूरे सवाना को इसकी भनक लग जाती है। पानी में हलचल मचती है, छोटे जीव दुबक कर भाग जाते हैं, और कोई बदकिस्मत जीव जो इस शिक्षाप्रद तमाशे को देखने चला आया था, वह इलाके के आत्मसम्मान की इस लड़ाई में पैरों तले कुचलकर मर जाता है। यह वही भावनात्मक माहौल है जिसमें Grayscale/BlackRock का ड्रामा आकार लेता है।

एक तरफ Grayscale खड़ा है, जो एक क्रिप्टो-मूल दिग्गज है; न तो कोई बैंक और न ही पारंपरिक ETF-विशेषज्ञ दिग्गज, और न ही कोई संघर्षरत नया स्टार्ट-अप। इसके पास अमेरिका में Bitcoin एक्सपोज़र के लिए पहला संस्थागत ढांचा, Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), तैयार करने का रणनीतिक लाभ था। वर्षों तक इस उत्पाद पर इसका लगभग एकाधिकार रहा, और इसने इस दबदबे को भुनाते हुए एक मज़बूत मगर विशिष्ट ग्राहक वर्ग तैयार किया। Grayscale के नुकसान भी तयशुदा थे, क्योंकि GBTC का ढांचा — हालांकि सीधे क्रिप्टो कस्टडी का एक स्वागत योग्य संस्थागत विकल्प था — तत्काल रिडेम्पशन की अनुमति नहीं देता था और इसलिए मांग-आपूर्ति के समीकरणों और Bitcoin के समग्र परिदृश्य के आधार पर यह नियमित रूप से NAV की तुलना में भारी प्रीमियम या डिस्काउंट पर ट्रेड करता था। इस प्रकार Grayscale रिंग से बेल्ट हाथ में लेकर तो निकला, लेकिन टूटी हुई नाक और सूजे हुए जबड़े के साथ, जबकि कोने में खड़े खिलाड़ी पुराने दिनों को लेकर रेफरी पर चिल्ला रहे थे।

दूसरी तरफ BlackRock है, जो क्रिप्टो की चुनौती के प्रति Wall Street का जवाब है। प्रासंगिक बने रहने के लिए BlackRock को क्रिप्टो की ज़रूरत नहीं थी — वह पहले से ही बेहद ताकतवर था। फर्म के iShares ब्रांड, संस्थागत डिस्ट्रीब्यूशन क्षमता, वित्तीय सलाहकारों से संबंध, मॉडल पोर्टफोलियो, अकूत पूंजी, जोखिम प्रबंधन टूल्स और ब्रांड की पहचान ने इसे इस अखाड़े में उतरने के लिए बेजोड़ संसाधन मुहैया कराए। BlackRock की जीत की स्थिति अपरिहार्यता से तय थी: जैसे ही यह एसेट क्लास हाशिए से बाहर आई, इसमें कूदने के लिए उसके पास संसाधन, प्रतिष्ठा और सबसे महत्वपूर्ण — सही समय था। इसके नुकसान केवल क्रिप्टो-मूल इकोसिस्टम के अंतिम छोर और क्रिप्टो समुदाय द्वारा नियामक सुस्ती के आरोपों तक ही सीमित थे। दोनों दरियाई घोड़े कीचड़ में सने हैं, और दोनों में से कोई भी दूध का धुला नहीं है। Grayscale नियमों को इसलिए बदलना चाहता था ताकि उसे अपनी एसेट्स और आय न गंवानी पड़े, जबकि BlackRock संस्थागत कस्टडी की कीमत पर ETF स्पेस पर अपना दबदबा कायम करना चाहता था।

सवाना के किसी छोर पर जेफ रहता है। जेफ बेवकूफ नहीं है। वह जानता है कि वह क्या कर रहा है। वह पॉडकास्ट सुनता है, 10-K रिपोर्ट्स पढ़ता है, GBTC के NAV पर डिस्काउंट पर नज़र रखता है और मुकदमे पर बारीक निगाह रखता है। वह अपने ब्रोकर से बात करता है और खुद को एक अर्ली अडॉप्टर, एक दूरदर्शी मानता है — एक ऐसा व्यक्ति जो अपने ब्रोकरेज खाते को केवल एक टूल नहीं, बल्कि एक स्टेटमेंट समझता है। जेफ जानता है कि GBTC पहले प्रीमियम पर ट्रेड करता था — उसे शायद यह भी लगता है कि उसने सबसे ज़्यादा डिस्काउंट के समय खरीदे गए लॉन्ग-डेटेड ऑप्शंस से भारी मुनाफा कमाया है। वह जानता है कि Bitcoin ETF की मंज़ूरी मिलने से क्रिप्टो एक वास्तविक एसेट बन जाएगा, इसकी कीमत बढ़ेगी और वह पैसे कमाएगा। लेकिन वह ट्रेडर नहीं है — जेफ खरीदता है और होल्ड करता है। जब उसे लीक से हटकर सोचना होता है तो वह ऑप्शंस खरीदता है, लेकिन कुछ भी खरीदने की बात आए तो वह ज़्यादातर Bitcoin ही खरीदता है — और हमेशा बारीक शर्तों पर ध्यान देता है। जेफ जब भी Bitcoin खरीदता है, तो GBTC खरीदता है क्योंकि यह ज़्यादा सुरक्षित लगता है — तब तक, जब तक कि कीमत गिर न जाए और उसे हेजिंग की ज़रूरत न पड़े। इनमें से किसी भी बात में जेफ गलत नहीं है, और इन सभी बातों को लेकर वह बुरी तरह, बेहद बुरी तरह गलत साबित होने वाला है।

दरियाई घोड़ों को क्यों लड़ना पड़ रहा है

दोनों दरियाई घोड़ों को आपस में क्यों लड़ना पड़ रहा है, इसे समझने के लिए हमें घड़ी की सुइयों को 2013 में वापस ले जाना होगा, जब Grayscale ने GBTC लॉन्च किया था। यह उत्पाद कम से कम आज के नज़रिए से तो क्रांतिकारी था — मान्यता प्राप्त निवेशक सब्सक्रिप्शन शुल्क के बदले सीधे कंपनी से शेयर खरीदते थे, और ये शेयर सब्सक्रिप्शन के कई महीनों बाद OTCQX पर सार्वजनिक रूप से ट्रेड करने योग्य हो जाते थे। वर्षों तक, GBTC के शेयर अंतर्निहित Bitcoin के मूल्य के मुकाबले 30-40% के प्रीमियम पर ट्रेड करते रहे। इसने आर्बिट्राज के अवसर पैदा किए — निवेशक सीधे Grayscale से NAV पर शेयर खरीदते, लॉक-अप अवधि खत्म होने का इंतज़ार करते और शेयरों को प्रीमियम पर बेच देते। यह आर्बिट्राज क्रिप्टो एक्सपोज़र की संस्थागत मांग के कारण संभव हुआ, जिसे किसी अन्य तरीके से पूरा नहीं किया जा सकता था।

उस समय यह ट्रस्ट Bitcoin खरीदने का सबसे सुविधाजनक साधन था, क्योंकि यह ऐसे किसी भी ब्रोकरेज पर उपलब्ध था जिसने इसे लिस्ट करने का विकल्प चुना था। इसे कुछ खास रिटायरमेंट खातों (जिनमें 401k भी शामिल हैं) में रखा जा सकता था, और इसने बड़े संस्थागत दिग्गजों के लिए डायरेक्ट कस्टडी के एक विकल्प के रूप में काम किया। मांग भरपूर थी, और इसी ने प्रीमियम को हवा दी — मांग जितनी अधिक होती, कंपनी को शुरुआती सब्सक्रिप्शन में लॉक की गई सप्लाई से कहीं अधिक शेयर जारी करने पड़ते थे। आर्बिट्राज बेहद आसान था, और Grayscale को अधिक सप्लाई उपलब्ध कराने में कोई समस्या नहीं थी, क्योंकि कंपनी इस मांग से मोटा मुनाफा कमा रही थी।

2021 की शुरुआत में यह स्थिति पूरी तरह पलट गई, जब बाज़ार की गतिशीलता बदली और शेयरों का प्रीमियम उतने ही बड़े डिस्काउंट में बदल गया। मांग पूरी तरह गायब हो गई, शेयर अंतर्निहित Bitcoin के मूल्य से काफी कम कीमतों पर बिकने लगे, और अब जो लोग शेयर खरीद रहे थे वे आर्बिट्राज के ज़रिए ऊंचा मुनाफा नहीं कमा सकते थे। क्रिप्टो लेंडिंग मार्केट की मुश्किलों, क्रिप्टो क्रेडिटर्स के बड़े पैमाने पर दिवालिया होने, और आर्बिट्राज को बंद करने के लिए Bitcoin को शॉर्ट न कर पाने की लाचारी के चलते यह डिस्काउंट बना रहा। इस डिस्काउंट को खत्म करने के लिए बाज़ार को गंभीर दबाव से गुज़रना पड़ा, जिसने सभी को नुकसान पहुँचाया — पहले, जैसे-जैसे Grayscale Bitcoin Trust का मूल्य गिरा, और साथ ही जैसे-जैसे क्रिप्टो लीवरेज उद्योग दिवालिया होता गया।

Grayscale द्वारा SEC पर मुकदमा करने और स्पॉट ETF प्रतिबंध के खिलाफ लड़ने का सबसे स्पष्ट कारण खुद Grayscale का अस्तित्व बचाना था। यदि GBTC एक स्पॉट ETF में बदल जाता, तो क्रिएशन/रिडेम्पशन तंत्र इस डिस्काउंट को खत्म कर देता और सभी मौजूदा शेयरधारकों को लगभग Bitcoin के वास्तविक मूल्य पर बाहर निकलने का मौका मिल जाता। इससे Grayscale को अपनी संस्थागत बाज़ार हिस्सेदारी बनाए रखने में भी मदद मिलती और साथ ही वह फीस के रूप में प्रत्येक ETF ट्रेड का एक छोटा प्रतिशत हासिल कर पाता। यह मूल क्रिप्टो कस्टोडियन के रूप में उसकी विरासत को सुरक्षित करता और नियामक बदलाव तथा बाज़ार के रुख में बदलाव की उम्मीद में उसके पैसे और सब्र के धीरे-धीरे खत्म होने के सिलसिले को रोक देता। इस मुकदमे का अमूर्त कारण क्रिप्टो की किसी भी अन्य लड़ाई से अलग नहीं है — एक पक्ष जीतता है, और एक हारता है। और ऐसे समय में जब हर कोई हार रहा हो, सबसे मुखर पक्ष, यानी Grayscale के पास जीतने का दृढ़ संकल्प और संसाधन दोनों थे।

यह लड़ाई क्यों ज़रूरी थी, इसे Grayscale Bitcoin Trust के स्पॉट ETF कन्वर्जन आवेदन पर SEC की आपत्तियों का अध्ययन करके समझा जा सकता है। Grayscale सहित किसी भी Bitcoin ETF के प्रति SEC के विरोध का कारण हमेशा एक ही रहा है — एजेंसी को बाज़ार में हेरफेर और ऐसे हेरफेर करने वालों पर लगाम लगाने की एक्सचेंजों की क्षमता को लेकर चिंताएं हैं। किसी भी स्पॉट Bitcoin ETF को मंज़ूरी न देने का SEC का घोषित तर्क यह था कि "एक्सचेंज की प्रस्तावित लिस्टिंग का पर्याप्त आकार और दायरे वाले विनियमित बाज़ार के साथ उचित निगरानी-साझाकरण (surveillance-sharing) संबंध नहीं होगा।" यह स्थिति तब थी जब SEC ने कई Bitcoin फ्यूचर्स ETF को मंज़ूरी दे रखी थी, जो CME पर फ्यूचर्स कॉन्ट्रैक्ट्स के माध्यम से Bitcoin की कीमतों को ट्रैक करते हैं।

इस तर्क पर Grayscale की आपत्ति का सबसे सीधा कारण यह है कि Bitcoin फ्यूचर्स की कीमतें वास्तव में Bitcoin की स्पॉट कीमतें ही होती हैं, और नियामकों को Bitcoin फ्यूचर्स उत्पादों से कोई समस्या नहीं है, जो कि स्पॉट ETF की तुलना में कहीं अधिक जटिल और अस्थिर हैं। Grayscale के विरोध का अधिक व्यावहारिक कारण कंपनी के अस्तित्व की क्षमता थी — जैसे-जैसे कंपनी को ट्रस्ट पर नुकसान हो रहा था, डाइल्यूशन, रिडेम्पशन प्रतिबंधों और संभावित लॉक-अप के डर से कंपनी के शेयरों को रखने के इच्छुक निवेशकों की संख्या घटती जा रही थी। Grayscale को ट्रस्ट को अपनी देनदारियों के बोझ तले दबकर ढहने से बचाने के लिए इस मंज़ूरी की दरकार थी।

यह मुकदमा 29 जून 2022 को D.C. सर्किट कोर्ट में कंपनी की कानूनी टीम द्वारा दायर किया गया था, जिसने तब से पूर्व सॉलिसिटर जनरल डोनाल्ड वेरिली सहित वकीलों की एक विश्वसनीय और सक्षम टीम खड़ी कर ली थी। मुकदमे की रणनीति अपेक्षाकृत सीधी थी — समीक्षा याचिका का उपयोग SEC पर स्पॉट Bitcoin ETF को मंज़ूरी देने का दबाव बनाने के अवसर के रूप में करना, जिसे एजेंसी को तब मंज़ूर करना ही पड़ता यदि अदालत जून 2022 के उसके फैसले के तर्कों को तर्कहीन पाती।

Grayscale के लिए इस मुकदमेबाज़ी के कई फायदे थे, जिसे कंपनी द्वारा 8 जुलाई को की गई फाइलिंग ने स्पष्ट कर दिया। पहला, इसने एक सार्वजनिक मंच पर नियामकों पर लगातार दबाव बनाने का अवसर सुरक्षित किया, जिससे जनमत तैयार करने और एजेंसी पर सीधे दबाव डालने दोनों में मदद मिलती है। दूसरा, अदालत द्वारा एजेंसी के फैसले को मनमाना ठहराए जाने पर (यदि ऐसा होता है) डिस्काउंट को पाटने में मदद मिलती, जिससे कंपनी और उसके शेयरधारकों दोनों को फायदा होता। और, व्यापक संदर्भ में, Grayscale एक क्रिप्टो-मूल रक्षक के रूप में अपनी भूमिका को स्थापित करना चाहता था, जिससे अदालत और राजनीतिक क्षेत्र में अपने प्रयासों को जारी रखने के लिए कंपनी बेहतर स्थिति में आ जाती। जब Grayscale ने SEC पर मुकदमा दायर किया, तब भी उसके शेयरधारक Bitcoin एक्सपोज़र हासिल करने के लिए काफी अधिक कीमतें चुकाने की असहज स्थिति में थे। कंपनी के लिए सबसे अच्छी स्थिति यह होती कि डिस्काउंट पूरी तरह खत्म हो जाता, जिससे शेयरधारकों की शिकायतों की एक मुख्य वजह दूर हो जाती।

SEC के लिए, जून 2022 के फैसले के कारण वही थे जो उसके प्रति Grayscale की आपत्ति को जन्म दे रहे थे — एजेंसी इस स्थिति में फंस गई थी कि या तो वह स्वीकार करे कि उसका पिछला व्यवहार तर्कहीन था, या फिर Bitcoin स्पॉट ETF को प्रतिबंधित रखकर बाज़ारों को नुकसान पहुँचाए। SEC के फैसले की सबसे स्पष्ट वजह Bitcoin बाज़ार के हेरफेर के प्रति संवेदनशील होने को लेकर एजेंसी की चिंताएं थीं। किसी भी स्पॉट Bitcoin ETF को मंज़ूरी देने से इनकार करके, SEC को उम्मीद थी कि वह Bitcoin फ्यूचर्स और लीवरेज्ड प्रोडक्ट्स सहित व्यापक Bitcoin बाज़ारों को आम निवेशकों की पहुंच से दूर रखेगा। एजेंसी अनिवार्य रूप से हेरफेर करने वालों को खुली छूट देकर, आम निवेशकों की सुरक्षा के अपने कर्तव्य में विफल दिखने से बचना चाहती थी।

फिर, एक दिन, BlackRock ने इस नदी में कदम रखा।

यह बात बेहद मायने रखती थी, क्योंकि इसने माहौल का पूरा समीकरण ही बदल दिया। इससे पहले, BlackRock जैसी दिग्गज कंपनियों के बिना स्पॉट Bitcoin ETF के लिए आने वाले आवेदन कई बाहरी लोगों को ऐसे लगते थे मानो क्रिप्टो कंपनियां SEC से अपना रुख बदलने की भीख मांग रही हों। लेकिन जब यह अनुरोध एसेट मैनेजमेंट उद्योग के सबसे प्रतिष्ठित नामों में से एक, BlackRock की ओर से आया, तो ऐसा लगा मानो पूरा उद्योग इस बात पर एकमत हो चुका है कि यह अनूठी एसेट आम निवेशकों के लिए पेश किए जाने लायक है। बेशक इस फाइलिंग ने सब कुछ रातोंरात ठीक नहीं किया, लेकिन इसने SEC के लिए 'ना' कहना बहुत मुश्किल बना दिया।

जेफ इसे बड़ा सोचने का संकेत मानता है। अदालत में Grayscale, दरवाज़े पर BlackRock, खत्म होता डिस्काउंट, और देश का हर पॉडकास्ट होस्ट पहले से कहीं ज़्यादा समझदार बातें कर रहा है; ऐसे में वह डिस्काउंट के लालच में ट्रस्ट खरीदता है, प्रचार के उत्साह में Bitcoin खरीदता है, और कुछ ऑप्शंस खरीदता है क्योंकि कोई भी इंसान "असममित अवसर" (asymmetric opportunity) का जुमला एक हद तक ही सुन सकता है, जिसके बाद वह तर्कहीन फैसले लेने लगता है। और फिर, बेशक, अदालत का फैसला आकर इन सारी अटकलों पर अपनी आधिकारिक मुहर लगा देता है।

Grayscale की हस्तक्षेप याचिका को अदालत की मंज़ूरी, SEC द्वारा बाज़ार में हेरफेर की चिंताओं को अपने फैसले का प्राथमिक आधार बनाए जाने की आलोचना, और फैसले के समग्र शब्दों से यह साफ संकेत मिला कि अदालत का मानना था कि Grayscale Bitcoin Trust के रजिस्ट्रेशन को खारिज करने का SEC का फैसला "मनमाना और निराधार" था। अदालत का यह फैसला औपचारिक रूप से स्पॉट Bitcoin ETF को मंज़ूरी नहीं देता है, क्योंकि यह ज़िम्मेदारी अभी भी SEC की ही है, लेकिन अल्पकाल में इसने इन उत्पादों को लॉन्च होने से रोकने वाले सबसे बड़े रोड़ों में से एक को हटा दिया — यानी बाज़ार हेरफेर की चिंताओं के आधार पर उन्हें खारिज करने की SEC की क्षमता।

Grayscale के लिए, यह SEC के साथ उसकी कई सालों की लड़ाई में एक और बड़ी जीत थी, जिसे कंपनी ने बिना समय गंवाए भुनाया और पूरे D.C. सर्किट में अपील का नोटिस दायर किया। इसी तरह, यह जीत BlackRock के लिए भी फायदेमंद साबित हुई, जिसके इस अखाड़े में उतरने की राह में अब कम बाधाएं थीं। वास्तव में, अदालत के फैसले ने दोनों कंपनियों को SEC के दखल के बिना स्पॉट Bitcoin ETF लॉन्च करने की अपनी योजनाओं को आगे बढ़ाने की आज़ादी दे दी।

और फिर, 10 जनवरी 2024 को, SEC ने एक व्यापक आदेश के ज़रिए ग्यारह स्पॉट Bitcoin एक्सचेंज-ट्रेडेड उत्पादों को मंज़ूरी दे दी — इस आदेश में Grayscale के GBTC कन्वर्जन आवेदन, BlackRock के IBIT, और Fidelity के आवेदन के साथ-साथ अन्य मंज़ूरियां शामिल थीं — जिसमें Ark का ARKB भी था, जिसके शेयरों में हाल के महीनों में भारी गिरावट आई है। अध्यक्ष गैंसलर ने स्पष्ट किया कि आयोग ने इन आवेदनों को मंज़ूरी तो दी है, लेकिन वह Bitcoin का समर्थन नहीं करता है।

Grayscale के लिए यह अंतिम फैसला एक ऐसी जीत साबित हुआ जो हार जैसी थी (Pyrrhic victory), क्योंकि अब कंपनी को इस कड़वी हकीकत का सामना करना पड़ रहा था कि भले ही SEC ने Grayscale Bitcoin Trust को स्पॉट ETF में बदलने की मंज़ूरी दे दी हो, लेकिन BlackRock की पेशकश की तुलना में उसकी पेशकश में अलग कुछ भी नहीं था — सिवाय बहुत ज़्यादा फीस के, जहाँ IBIT में 0.25% फीस थी, वहीं GBTC में यह 1.5% थी। नतीजतन, संस्थागत Bitcoin कस्टडी पर अपना दबदबा बनाए रखने की Grayscale की क्षमता पर अब सवालिया निशान लग गया है, क्योंकि कंपनी के शेयर जल्द ही संस्थागत निवेशकों के लिए Bitcoin एक्सपोज़र का पसंदीदा ज़रिया नहीं रह जाएंगे। कंपनी के लिए आखिरी झटका इसके शेयरधारकों द्वारा खरीदे गए लॉन्ग-डेटेड ऑप्शंस थे, जो निकट भविष्य में संभवतः कौड़ियों के भाव खत्म हो जाएंगे।

BlackRock के लिए, SEC का यह अंतिम फैसला इस बात की पुष्टि था कि उन्होंने इस विवाद में सही पक्ष चुना था, और यह इसे भुनाने का सुनहरा मौका था — संस्थागत कस्टडी के मामले में कंपनी की पेशकश Grayscale की तुलना में कहीं अधिक प्रतिस्पर्धी है, और स्पॉट Bitcoin ETF को मिली SEC की अंतिम मंज़ूरी कंपनी को संस्थागत Bitcoin कस्टडी बाज़ार का एक बड़ा हिस्सा हथियाने के प्रयासों में ज़बरदस्त बढ़त दिलाएगी। SEC के लिए, अंतिम फैसला मिला-जुला रहा — एक तरफ, ग्यारह Bitcoin स्पॉट ETF आवेदनों की मंज़ूरी यह सुनिश्चित करती है कि आयोग आम निवेशकों की सुरक्षा के अपने कर्तव्यों को पूरा कर रहा है, भले ही उसने पिछले साल के अधिकांश समय में इनके आने का कड़ा विरोध किया हो। नव-स्वीकृत Bitcoin स्पॉट ETF शेयरों का कारोबार 11 जनवरी 2024 को शुरू हुआ — Grayscale Bitcoin Trust के शेयरों ने संस्थागत Bitcoin कस्टडी ETF के रूप में अपना दौर शुरू किया, BlackRock के IBIT ने Nasdaq पर शुरुआत की, और Fidelity के FBTC ने NYSE पर। बाज़ारों ने इस खबर का बाहें फैलाकर स्वागत किया, और संस्थागत निवेशक इस अवसर का लाभ उठाने वाले सबसे पहले लोग थे, जिन्होंने नए उपलब्ध शेयरों को हाथों-हाथ खरीदा।

अब लंबे समय से प्रतीक्षित हिसाब-किताब का दौर शुरू होता है — और यह Grayscale के लिए उतना सुखद बिल्कुल नहीं है जितना कंपनी ने सोचा था।

विशेष रूप से, Grayscale को अब इस सच को स्वीकार करने के लिए मजबूर होना पड़ रहा है कि बाज़ार ने अपना फैसला सुना दिया है, और संस्थागत निवेशक BlackRock का IBIT चाहते हैं, न कि Grayscale का GBTC। कंपनी के शेयर अब इसके प्रतिद्वंद्वी की तुलना में बहुत अधिक महंगे हैं, और बड़े पैमाने पर बेचने वाले अपने Bitcoin को Grayscale के बजाय BlackRock को बेचने में अधिक खुशी महसूस कर रहे हैं। नतीजतन, कंपनी खुद को अदालत की कार्यवाही शुरू होने से पहले की तुलना में कहीं अधिक खराब स्थिति में पाती है — जिसका प्रमाण यह तथ्य है कि GBTC के शेयर, जो कभी Bitcoin की कीमत के मुकाबले भारी प्रीमियम पर बिकते थे, अब कन्वर्जन को SEC की अंतिम मंज़ूरी मिलने के कुछ ही दिनों बाद लगभग Bitcoin की कीमत पर ट्रेड कर रहे हैं।

संस्थागत निवेशकों के लिए, Grayscale के GBTC और BlackRock के IBIT के बीच चुनाव करना अब बेहद आसान हो गया है। IBIT की काफी कम फीस को देखते हुए, बड़े निवेशकों के लिए अपनी संपत्तियों को BlackRock में स्थानांतरित करना पूरी तरह समझदारी भरा फैसला है, जिससे Grayscale पर अतिरिक्त दबाव पड़ेगा। आर्बिट्राजर्स के छोटे लेकिन मुखर समूह के लिए भी इस फैसले की खबर किसी वरदान से कम नहीं है — वे अब डिस्काउंट को खत्म करके अपने प्रयासों से मुनाफा कमा सकते हैं। बड़े संस्थागत निवेशक, जिनमें वे लोग भी शामिल हैं जो लंबे समय से GBTC में फंसे हुए थे और डिस्काउंट के कारण भारी नुकसान झेल रहे थे, वे भी अपनी पोज़िशन्स को बंद करके अपने कुछ नुकसान की भरपाई कर सकते हैं। लागत के प्रति जागरूक निवेश सलाहकार अपने ग्राहकों को IBIT की सिफारिश कर सकते हैं, क्योंकि यह GBTC से काफी सस्ता है। अंत में, देश भर की बैंकरप्सी अदालतें विभिन्न क्रिप्टो क्रेडिटर्स की संपत्तियों को लिक्विडेट करना शुरू कर देंगी, जो Grayscale पर दबाव का एक और स्तर जोड़ देगा।

SEC के लिए, इसके बाद की स्थिति इस अहसास से जुड़ी है कि Bitcoin स्पॉट ETF पर लगा प्रतिबंध वास्तव में अदालत द्वारा खत्म कर दिया गया था। यद्यपि एजेंसी के पास भविष्य में स्पॉट Bitcoin ETF के खिलाफ अपने विरोध को फिर से उठाने का अधिकार सुरक्षित है, लेकिन अब वह खुद को ग्यारह Bitcoin स्पॉट ETF आवेदनों को मंज़ूरी देने की मजबूरी भरी स्थिति में पाती है। SEC को अपनी वेबसाइट को अपडेट करने की आवश्यकता होगी ताकि Bitcoin बाज़ार की नई हकीकत को दर्शाया जा सके, जिसमें अब Bitcoin स्पॉट ETF भी शामिल हैं। एजेंसी को यह भी सुनिश्चित करना होगा कि उसके सलाहकार यह समझें कि Bitcoin स्पॉट ETF की मंज़ूरी का मतलब Bitcoin का समर्थन करना नहीं है। संक्षेप में, हाल के घटनाक्रमों के मद्देनज़र SEC खुद को Bitcoin के संदर्भ में अपने संदेश को बदलने की असहज स्थिति में पाता है।

जेफ पैरों तले रौंदा जाता है

जेफ बेवकूफ नहीं है — वह जानता है कि वह क्या कर रहा है। वह पॉडकास्ट सुनता है, 10-K रिपोर्ट्स पढ़ता है, GBTC के NAV पर डिस्काउंट देखता है और मुकदमे पर नज़र रखता है। वह अपने ब्रोकर से बात करता है और खुद को एक अर्ली अडॉप्टर, एक विज़नरी मानता है — कोई ऐसा जो अपने ब्रोकरेज खाते को सिर्फ एक टूल के रूप में नहीं बल्कि एक स्टेटमेंट के रूप में इस्तेमाल करता है। जेफ जानता है कि SEC के खिलाफ Grayscale के मुकदमे ने Bitcoin ETF की मंज़ूरी का रास्ता साफ किया, और वह खुश है कि उसने सबसे ज़्यादा डिस्काउंट के समय GBTC खरीदा था। वह जानता है कि Bitcoin ETF की मंज़ूरी से क्रिप्टो एक वास्तविक एसेट बन जाएगा, और वह खूब पैसे कमाएगा। दुर्भाग्य से जेफ के लिए, बाज़ार कोई स्कूल की परीक्षा नहीं हैं, जहाँ सिर्फ जानकारी होने पर भी कुछ ग्रेस मार्क्स मिल जाते हैं।

जेफ GBTC खरीदने में देर कर देता है — ठीक उस वक्त जब वह पॉडकास्ट सुनने वाले बाकी सभी लोग पहले ही आसान मुनाफा कमा चुके थे। वह खुद को दिलासा देता है कि वह अभी भी समय से पहले है क्योंकि सोशल मीडिया पर लोग ऐसा कह रहे हैं, लेकिन यह सच नहीं है। वह मंज़ूरी के हाइप के बीच Bitcoin खरीदता है, यह मानकर कि यह कीमत को और ऊपर ले जाएगा और उसे अपने ऑप्शंस ट्रेड्स को जल्दी बंद करने का मौका देगा। जब ETF लॉन्च होते हैं, तो वह डिस्काउंट खत्म करने के लिए Grayscale के शेयरधारकों के मतदान के बारे में सुनता है, और वह अपने कुछ GBTC बेच देता है — लेकिन पता चलता है कि टैक्स के झंझट और अवसरों के नुकसान को देखते हुए यह सौदा घाटे का रहा। वह कुछ IBIT खरीदता है क्योंकि हर कोई कह रहा है कि यह तो साफ दिख रहा विजेता है, लेकिन उसकी टाइमिंग खराब निकलती है। वह अधिक कीमत पर कुछ स्पॉट Bitcoin खरीदता है क्योंकि BlackRock का इनफ्लो अजेय लग रहा था, लेकिन जैसे ही एक छोटी सी गिरावट उसके स्टॉप-लॉस को उड़ा देती है, वह घबराकर बेच देता है। जब ETF का पूरा इकोसिस्टम आखिरकार एक परिपक्व संस्थागत उत्पाद में तब्दील हो जाता है, तो जेफ वही इंसान साबित होता है जो सोचता था कि उसे सब पता है, पर हकीकत में वह पूरी तरह गलत निकला।

सवाना का एक छोटा सा जानवर होने की यही कीमत चुकानी पड़ती है, जहाँ केवल सबसे बड़े और सबसे ताकतवर जीव — न कि जेफ जैसे लोग — ही जीवित बच पाते हैं। Grayscale और BlackRock को जेफ के बचने या उसकी समृद्धि में कोई दिलचस्पी नहीं है — उन्हें सिर्फ मार्केट शेयर और संस्थागत कस्टडी चाहिए, और वे इसके लिए लड़ने को तैयार हैं। SEC को जेफ की राय या उसके वित्तीय भविष्य से कोई लेना-देना नहीं है — उसका ध्यान अपने कार्यों की कानूनी देनदारी से बचते हुए निवेशकों की सुरक्षा के अपने दायित्व को पूरा करने पर है। मार्केट मेकर्स को स्प्रेड चाहिए, आर्बिट्राजर्स चाहते हैं कि डिस्काउंट खत्म हो, निवेश सलाहकारों को सस्ते उत्पाद चाहिए, बैंकरप्सी अदालतों को अपनी फीस चाहिए, और आम निवेशक Bitcoin खरीदने का सबसे आसान तरीका चाहते हैं। एकमात्र व्यक्ति जो चाहता है कि जेफ बचा रहे, वह खुद जेफ है — लेकिन वह बेहद अकेले अल्पमत में रह जाता है।

निष्कर्ष यह है कि Grayscale वह मुकदमा जीत जाता है जो Bitcoin ETF की मंज़ूरी को अपरिहार्य बना देता है, लेकिन इसके बाद होने वाली संस्थागत कस्टडी की व्यावसायिक लड़ाई BlackRock जीत जाता है। SEC अदालत से कानूनी जंग हार जाता है लेकिन Bitcoin को लेकर जनता की धारणा के मामले में बाज़ी अपने हाथ में रखता है। संस्थागत निवेशक सस्ता Bitcoin एक्सपोज़र खरीदने का मौका जीतते हैं, जबकि Grayscale के GBTC शेयरधारक लगभग Bitcoin के वास्तविक मूल्य पर बाहर निकलने का अवसर पाते हैं — लेकिन मार्केट शेयर हाथ से निकल जाने के कारण Grayscale के पास जश्न मनाने के लिए कुछ खास नहीं बचता। जेफ को अपने निवेश के फैसलों का पुनर्मूल्यांकन करने का मौका मिलता है, लेकिन आखिरकार वह उन ट्रेड्स में पैसे गंवा बैठता है जिन्हें वह बेहद समझदारी भरा मानता था।

यदि आप जेफ हैं तो यह सब बेहद रोमांचक लगता है — SEC को अदालत की लड़ाई हारते देखना, ETF की मंज़ूरी के बाद Bitcoin की कीमत को उछलते देखना, और यह सोचकर संतुष्ट होना कि GBTC की आपकी शुरुआती खरीदारी सही थी। लेकिन कहीं बेहतर यह होता कि आप जेफ न होते — और Bitcoin ETF की इस होड़ को अपने निवेश की प्रतिभा के तमगे के रूप में देखने के बजाय अपनी ट्रेडिंग को बेहतर बनाने के एक व्यावहारिक अवसर के रूप में देखते।

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